事项:2021年公司实现营收10.99亿元，同比增长18.31%，归母净利润2.44亿元，同比增长7.2%其中，2021Q4收入2.78亿元，同比下降1.26%，归母净利润1351万元，同比下降79.92%2022Q1营收2.45亿元，同比下滑20.54%，归母净利润3752万元，同比下滑56.8%点评:2021年，猪疫苗的高增长将带动业绩再创新高从拆分来看，得益于环系列疫苗的产品力和公司持续推进TOP30客户开发，全年猪疫苗收入3.88亿元，同比增长47.23%，毛利率82.35%，增长4.02pct，家禽疫苗和抗体受家禽养殖业市场低迷拖累，收入增速放缓全年收入3.82亿元，增长7.04%，毛利率60.98%，下降2.66pct化工业务收入3.04亿元，增长6.27%，毛利率48.94%，下降3.86个百分点，技术转让收入1327万元，增长24.6%从销售模式来看，公司直销模式实现营收5.89亿元，同比增长31.15%，明显快于公司整体营收增速，占营收的53.6%，毛利率71.73%，同比增长0.22pct，分销模式实现收入4.77亿元，增长5.13%，收入占比下降至43.5%，毛利率57.8%，增长0.24pct，政府采购模式实现收入808万元，增长116.93%，毛利率38.35%，下降24.46%，全年公司实现毛利率65.41%，增长1.09%，净利润率22.22%，下降2.31%，期间费用率43.27%，下降0.25%，2022年第一季度为22Q1受下游生猪市场低迷影响，公司收入同比下降20.54%从拆分来看，猪用疫苗和化学药表现不佳拖累整体节奏，其中猪用疫苗收入8349万元，下降24.27%，家禽疫苗和抗体收入8155万元，下降10.85%化学品收入7101万元，下降29.20%公司一季度实现毛利率61.85%，同比增长1.98%，同比下降6.44%，净利润率15.30%，同比增长10.43%，同比下降12.84%，期间费用率42.08%，同比下降15.4%，同比增长8.27%，R&D积累不少，产销持续向好凭借持续高强度的R&D投入和R&D积累，公司在重大动物疫病研究方面取得了多项进展:与兰大研究院合作研发的非疫病亚单位疫苗，正根据农业部应急评估资料要求和疫苗免疫效力指导原则，完善相关实验研究，未来有望提交应急评估申请，猪口蹄疫OA二价三组分亚单位疫苗有望在年内申请临床试验，高致病性禽流感H5+H7重组三价亚单位疫苗已获得临床批准常规疫苗和化学品方面，公司产品储备丰富，梯队完善，覆盖猪，禽等经济动物和犬猫等宠物需求其中，伪狂犬病流行株活疫苗，新支腺五联灭活疫苗，犬二联疫苗已进入新兽药注册阶段新支腺四联疫苗和新支腺减五联疫苗已完成临床试验，注射用拉霉素已获准临床使用狗的四种疫苗和两种疫苗已经被批准此外，生产方面，公司拟通过增加投资资金补充禽流感，宠物疫苗等生产线，解决产能瓶颈，改善产品结构，在营销方面，通过改变组织架构等措施推动营销体系升级，成立战略客户部，统筹30强畜禽客户的开发和服务，发挥药苗联动机制，增强客户粘性公司综合竞争力有望继续提升投资建议:考虑下游养殖需求的复苏节奏，我们调整预测公司22—23年净利润为2423.29亿元，引入2024年预测值4.05亿元，分别对应22—24年PE的27，20，16倍考虑可比公司和同行业公司的历史估值水平，给予23年25倍PE，目标价调整为25.5风险:新产品研发进度不及预期，下游需求复苏不及预期，市场竞争加剧

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